Правильная диверсификация

В своей прошлой заметке диверсификация или диверсификция я писал о некоторых подводных камнях стратегии пассивного инвестирования в виде покупки ETF. В этой я хочу рассказать о том, какой вижу правильную диверсификацию.

Заранее замечу, что этот подход требует гораздо больших временных затрат, и это скорее всего не окупится, если у вас маленький портфель.

Итак, начнем!

Что не так с количественным подходом

Как алготрейдер-любитель, я люблю цифры, статистику, бектестинг - вот это вот всё. Цифры внушают доверие. Достаточно обогатить любое утверждение цифрами, и оно сразу будет звучать гораздо внушательней. Например: "90% активных фондов на долгосрочной перспективе проигрывают индексу в доходности". Скажешь человеку такую фразу - и он будет чувствовать себя дурачком, если продолжит настаивать на активном управлении портфелем, поэтому он скорее согласится с твоей позицией. Причем неважно, правда это или нет, и какие причины стоят за этими числами.

Но как инвестор, я считаю, что количественный подход опасен. Голые цифры скорее введут в заблуждение, чем предскажут будущее.

Небольшой пример количественного подхода к инвестициям: в традиционных финансовых учебниках написано, что нужно держать 60% портфеля в акциях, а 40% - в облигациях, и время от времени проводить ребалансировку. И если провести бектест на исторических данных - это действительно выглядит хорошим советом - доходность уменьшается ненамного, зато максимальная просадка уменьшается практически в два раза.

Давайте теперь рассмотрим эту идею с точки зрения качественного подхода.

Во-первых, облигации давали хороший результат на протяжении последних десятилетий из-за того, что ставки по ним неуклонно падали. Сейчас им некуда падать, чисто математически - ставки и так близки к нулю. Одна эта причина делает всё тестирование подобных стратегий на исторических данных бесполезным времяпровождением:

Во-вторых, процесс так называемой "современной монетарной теории" - бесконтрольного печатанья денег, который на фоне коронавируса пробил все возможные границы.

Ну и наконец, бешеная инфляция, которая с нами надолго.

Тем, кто держит облигации сегодня - можно только посочувствовать. Единственный способ сохранить свои сбережения на долгосроке - полностью отказаться от облигаций и банковских вкладов, что идёт вразрез с результатами бектестов и незыблемыми правилами в финансовых учебниках.

Качественный подход к диверсификации

Количественный подход к диверсификации стремится к уменьшению волатильности портфеля за счет увеличения разнообразия. Это чисто статистический подход - чем больше разных акций будет в портфеле - тем лучше: падение одних активов будет компенсироваться ростом других активов.

Качественный подход - это прямое управление рисками, а не через статистические закономерности.

Инвестиции для меня, в первую очередь - это не заработать деньги, а сохранить покупательную способность имеющихся. Поэтому я даже не пытаюсь искать акции, которые дадут мне х10 или х100 (точнее, пытаюсь, но на крайне небольшую сумму денег, в основном покупая опционы на предполагаемый мной исход событий). Я не Нострадамус и не могу предсказать цену акций какой-то компании через месяц или через год - поэтому я этим не занимаюсь.

Вместо этого я ищу хороший, надёжный, устойчивый бизнес, и когда нахожу - покупаю немного его акций себе в портфель.

Один из признаков хорошего бизнеса для меня - он должен делиться частью прибыли со своими акционерами. Да, я говорю про дивиденды. Это очень важный момент. Если акции какой-нибудь теслы упадут в два раза - это трагедия, потому что единственная ценность тесты в хайпе на неё, и всё хорошо только пока катишься на пузыре вверх. Если акции какой-нибудь кока-колы упадут в два раза - это праздник, возможность докупить хороший бизнес с дисконтом. То есть волатильность и временные просадки меня не слишком сильно беспокоят - главное для меня, чтобы сам бизнес компании оставался на плаву.

Об управлении рисками

Чтобы правильно диверсифицироваться, нужно понимать, какие вообще риски существуют, насколько они вероятны и какой удар могут нанести в случае их реализации.

В первом приближении, у нас есть два основных типа риска:

1. Отраслевые. Все компании одного типа бизнеса разделяют один и тот же риск. К примеру, нефтедобывающие разделяют риск падения цены на нефть, айтишные - риск повторения краха доткомов, табачные - риск массового отказа от курения, и тд.
2. Политические. Всевозможные санкции, изменения налогового режима, запреты, регулирование, и прочее и прочее.

Хороший диверсифицированный портфель должен учитывать все эти риски - чтобы любое из возможных негативных событий не слишком сильно повлияло на ваш портфель:

• Даже если вы хорошо разбираетесь в АйТи, не надо собирать портфель только из айтишных компаний.
• Даже если Америка росла последние сотню лет, не надо покупать акции только этой страны.

Есть один не слишком интуитивный момент. Важно не просто диверсифицироваться по странам регистрации компании, но нужно еще смотреть на страны ведения бизнеса.

Если у вас есть куча компаний, зарегистрированных в разных странах, но все их клиенты сосредоточены в одной стране - это плохая диверсификация. Или не клиенты, а производство или добыча сосредоточена в одной стране - это тоже не слишком хорошо.

Кстати о рисках. Есть не только риски бизнеса, но и ваши личные. Не стоит держать все свои накопления у одного брокера или даже в одной юрисдикции. Если есть такая возможность - держите часть у какого-нибудь российского брокера, часть - у американского, еще часть - у европейского, а что-то - вообще вне фондового рынка.

Об отборе компаний

Я считаю, что не нужно диверсифицироваться просто ради диверсификации. Если вы, вдобавок к одному победителю, возьмете десять неудачников, то это не только ухудшит вашу доходность, но и ухудшит устойчивость вашего портфеля. Если компания чувствует себя не очень хорошо в стабильные времена, то в кризис она вообще разорится.

А это значит, что нужно изучать компании. Изучать, чем именно они занимаются. Изучать, насколько они это эффективно делают. Изучать, насколько у них адекватный менеджмент. Изучать, какие у них могут быть риски.

Я сейчас скажу непопулярное мнение, но нужно читать отчеты компаний, хотя бы годовые. Нельзя полагаться на коэффициенты в скринере.

То есть цель - в каждой области деятельности найти несколько наиболее надёжных, устойчивых компаний и записать их названия в блокнотик. Как только подвернется случай купить их по хорошей цене - тут же покупать.

Вообще, подробная инструкция о том, как изучать компании - это тема отдельного лонгрида, а то и не одного. У меня на столе лежит книжка Асвата Дамодарана об инвестиционной оценке, в которой больше тысячи страниц. И даже такой, казалось бы, объёмный материал, охватывает далеко не всё.

Но если вообще не вдаваться в подробности, это выглядит примерно так. Допустим, вам надо понять, что из себя представляет какая-то компания:

1. Вначале вы пытаетесь понять, чем именно она занимается. Чем лучше вы это поймете - тем лучше. Специалисты в своих областях в этом смысле имеют преимущество перед финансистами - чем лучше вы понимаете тонкости деятельности этой компании и отрасли в целом, тем больше у вас преимущество перед институционалами и частными инвесторами, которые обычно настолько глубоко не вникают. Оцените этот вид бизнеса в целом. Какой он? Какая у него маржинальность? Какое у него будущее?
2. Далее вы изучаете то, насколько хорошо компания вообще справляется со своими делами, относительно конкурентов. Тут может быть много параметров для сравнения. К примеру, затраты - условно говоря, если компании А и Б производят одинаковый продукт по одинаковой цене, но у первой ниже себестоимость, то в случае кризиса она сможет ниже опуститься в цене и быть безубыточной, пока другая компания разоряется. Или инновации - как часто выпускаются новые продукты с лучшими характеристиками. Или запасы текущих, инвестиции в разработку новых месторождений, а так же эффективность добычи (к примеру, если это золотодобывающая компания).
3. Далее оцениваете риски. К примеру, "зеленые" давят на нефтяные компании, пытаясь заставить их сокрытить добычу нефти. Показателен недавний суд в Гааге над Royal Dutch Shell - https://www.reuters.com/business/sustainable-business/what-dutch-court-carbon-emissions-ruling-means-shell-2021-05-26/
4. Оцениваете менеджмент и акционеров. Пытаетесь понять, насколько комфортно вам будет с ними. Разные люди принимают разные решения. Самый банальный пример - выплата дивидендов. Кто-то вообще ничего не выплачивает, а кто-то делает из компании "дивидендную корову" - выплачивает абсолютно всю прибыль, не оставляя денег на развитие.

О весе одной компании в портфеле

Я считаю, что если у вас нет в распоряжении миллиардов долларов, не нужно делать зависимость веса акции в портфеле от капитализации компании. Нужно делать зависимость от рисков, а если вы пока не умеете просчитывать риски, то тупо делайте поровну. Если какой-нибудь apple будет занимать у вас в портфеле в 10 раз больше места только потому, что у него в десять раз больше капитализация, то колебания одной этой акции будут существенно влиять на доходность всего портфеля.

Несколько примеров

В прошлой статье я коснулся компаний, которые выращивают марихуану. Нет никакого смысла диверсифицироваться на этом рынке - потому что подавляющее большинство компаний тут, что называется, на грани скама. Но если посмотреть на то, какие из хороших, устойчивых компаний больше всего выиграют от легалайза, то на ум приходит та же Altria, которая купила почти половину Cronos-Group. С традиционной точки зрения, купив одну лишь Altria вместо целого марихуанного ETF, я полностью проиграю в диверсификации, но по факту у меня будет куда меньше риска в портфеле. Найти в портфель еще одну подобную компанию - и совсем хорошо будет.

Еще, к примеру, я не покупаю акции авиакомпаний. Вообще не покупаю. Это снижает количественную диверсификацию. Но качественно - авиакомпании постоянно на грани банкротства, в любой сильный кризис их нужно спасать государству от разорения, а в хорошие годы маржа этого бизнеса крайне мала. Эта отрасль неустойчива, поэтому я её даже не рассматриваю.

Или вот, в моем портфеле нет ни одной акции немецкой компании, которая владеет жилой недвижимостью и сдаёт её физикам. Политические риски, на мой взгляд, там крайне сильны.

Надеюсь, вы уловили тенденцию. Идея не в том, чтобы искать компании, которые дадут сверхдоходность. Идея в том, чтобы не набивать портфель мусором. В том, чтобы быть акционером хорошего, устойчивого бизнеса, который с большой долей вероятности выдержит любой кризис.